瑞银发声看好中国。

　　1月13日，瑞银证券中国股票策略分析师孟磊在第二十五届瑞银大中华研讨会上表示，相信两会之后有更多政策推进，叠加盈利增速的反弹、成交量的回升以及资金面的改善，A股总体会处在往上走的局势，对2025年保持乐观。

　　五大因素支持乐观态势

　　孟磊分析，之所以对A股在2025年的表现保持乐观，主要有五方面的因素。

　　首先是盈利增长的反弹。在基准情境下，孟磊预计2025年A股沪深300指数的每股盈利增长6%，较前两年有所改善，给予投资者信心。高频数据显示，工业企业利润已呈现跌幅收窄趋势，预示盈利增长复苏。与工业相关的A股行业利润增速与工业企业利润呈现强正相关，不仅包括制造业，也包含部分消费行业。去年第四季度工业企业利润出现上涨迹象，支撑今年盈利增长的正面展望。

　　第二是政策宽松。

　　“根据中央经济工作会议的说法，可总结为两个重要关键词，一是更加积极的财政政策；二是适度宽松的货币政策。”孟磊分析称，目前尚不明确财政政策细节的数字，但方向是非常明确的。而货币政策是过去14年以来首次出现明显的转向信号，需要等到信贷数字层面的跃升，会对股票市场形成助力的作用。

　　第三是估值层面。

　　孟磊表示，横向来看，沪深300指数的估值远低于MSCI新兴市场（剔除中国）指数，即使该折价幅度收窄三分之一，中国股票也会较当前水平大幅上涨。纵向比较，万得全A指数或者沪深300指数，总体都处在五年均值下方的水平。同时，即使在此前股市有所反弹后，A股市场的股权风险溢价仍远高于历史均值，表明市场风险偏好有进一步提升的空间。

　　第四是资金面走向。

　　个人资金方面，孟磊表示，短期来看，市场情绪活跃，散户资金踊跃入场，建议投资者密切关注这些指标，以跟踪个人投资者情绪。同时，中期来看，超额储蓄可能将逐步释放，估计截至2024年第三季度末，中国家庭部门的累计超额储蓄约为6万亿元。

　　“目前来说，2025年以来总体成交额是回落态势，显示个人投资者净流入相对放缓的态势，但我们相信到3月份开启两会，有更多的政策推出，市场情绪扭转，有更多好的指标开始往好的方向走，更多的政策刺激、更多的利好消息推动新一轮个人投资者的资金净流入。”孟磊说。

　　孟磊还提及了“耐心资本”。在他看来，险资就是“耐心资本”，因其专注于中长期投资，能够承受短期的股价波动。保险产品的持续受欢迎、债券收益率降低以及对股票市场的配置提高将为A股市场带来更多资金。

　　同时，在市场回调期间，沪深300指数ETF的总份额会增加，“国家队”大多投资于沪深300指数ETF。孟磊认为，下行风险会被这些“耐心资本”（无论是养老基金、社保基金还是保险资金）承接，“耐心资本有望为市场筑底。”

　　最后是结构性改革。

　　“‘国九条’当中第一条提出要坚守资本市场工作的政治性和人民性，怎么理解这样的方式？我们把A股前十大股东做了计算，发现A股市场总市值来说，36%持股是国有股或者国有法人持股。加上个人投资者，散户、高净值个人、公募基金、保险资金等一系列的资金，A股市场有约2/3市值由国有或个人投资者所有。”孟磊说，只要通过结构式改革、通过经济的自然复苏，股票市场2/3的获益会自然流向这些实体，从而进一步带向正向循环，“所以在我们看来A股市场目前，尤其在房地产市场没有办法成为居民财富蓄水池的新一轮背景下，A股市场有相关的职能取代房地产市场，成为新的居民财富蓄水池。而目前来说房地产市场的市值在200万亿元到300万亿元，A股市场的市值在去年年底有88万亿元，有进一步的提升空间。”

　　在风格配置方面，孟磊认为由于市场中期展望向好，“成长”风格可能跑赢“价值”风格。由于高beta属性以及受益于充足的市场流动性，小盘股可能在2025年上半年跑赢大盘股，重点关注在市值管理和股东回报改革下，优质企业的估值重构。

　　外资有望回归

　　在瑞银大中华研讨会上，有不少观点提及海外投资者对中国市场的态度。

　　瑞银全球金融市场部中国区主管房东明指出，首先，去年9月份以后，在经济和资本市场政策的推动与转型的大背景下，海外投资者还是希望能够看到更多具体的政策跟进和落实，还有经济数据方面的改善，从而能够增强市场和他们投资的信心。

　　“其次，投资者对中国整体市场的兴趣和关注度也在不断地回升。当然关注和买入、净流入会有一个时间差，但总体来讲中国市场会再次成为大到不可忽视的主要市场，特别在现在全球市场怎么样分散风险的挑战下。”房东明说。

　　瑞银投资银行大中华研究部总监连沛堃提到，过去十年， MSCI（中国）指数里面的上市公司的分红与回购已经是十年新高，这对于外资而言、长期投资者来说是非常有吸引力的。

　　“从我们跟踪全球40只主动管理的基金在中国的仓位图来看，其实还是处于十年的低位。说明一些长期投资者还是处于观望的态度，还没有真正见到有明显的增持。所以一个关键的问题，预期很高，但实际仓位还是不高，我们觉得2025年外资投资中国的上行空间就会来自这里。”连沛堃表示。